深評：特斯拉積分收入的“錢”景如何？

2020年08月13日 06:00 原創(chuàng) 來源：汽車之家

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　　[汽車之家深評] 不久前，特斯拉公布了2020年第二季度財報。財報顯示，特斯拉二季度總營收為60.36億美元，較去年同期的6.35億美元下滑5%，環(huán)比較一季度的63.03億美元微增了1%，這一成績遠高出市場預(yù)期的54億美元；毛利潤為12.67億美元，較去年同期大漲38%，毛利率則維持21%的高位，較去年同期增長6.5個百分點；現(xiàn)金流為9.64億美元。這已經(jīng)是特斯拉連續(xù)四個季度實現(xiàn)盈利。

　　《深評問道》是汽車之家首個面向行業(yè)端用戶打造的節(jié)目，特約汽車行業(yè)資深從業(yè)者執(zhí)筆，獨家解析／揭秘行業(yè)大事件。除了熱鬧表象，我們更想向您呈現(xiàn)對事物本質(zhì)、因果以及未來可能性的探究和思考。

　　 本期行業(yè)評論員——田永秋，《汽車海外并購》和《智能電動汽車》創(chuàng)始人，汽車行業(yè)資深評論員和分析師，曾先后供職于主機廠、零部件、媒體和咨詢公司，專注于汽車行業(yè)特別是新能源汽車行業(yè)的政策法規(guī)、市場趨勢、跨國并購以及造車新勢力的研究與分析。

　　目前，特斯拉的收入主要來自汽車銷售、汽車租賃、太陽能系統(tǒng)和儲能產(chǎn)品的銷售。其中，汽車業(yè)務(wù)在第二季度實現(xiàn)了51.32億美元的銷售收入，占總營收的85%；毛利達到13.17億美元，毛利率繼續(xù)維持25.4%的行業(yè)高位。

　　根據(jù)天風(fēng)證券的研究，雖然特斯拉全球銷量僅相當(dāng)于傳統(tǒng)豪華品牌奔馳和寶馬的1/10左右，但選配后其單車平均價格在5.5萬美元左右，已經(jīng)超過了奔馳、寶馬4-5萬美元的水平。

　　在過去的三四年里，雖然特斯拉的銷量主要靠“廉價”的Model 3(參數(shù)|詢價)拉動，但其毛利率始終維持在23%-25%的行業(yè)相對高位，且已經(jīng)超過了寶馬和戴姆勒，這似乎從一個側(cè)面表明，至少在高端車領(lǐng)域，電動汽車的盈利能力已經(jīng)具備了與燃油車完全同臺競技的地位了。

『特斯拉與傳統(tǒng)豪華車企毛利對比』

“連續(xù)四個季度盈利”的背后

　　特斯拉汽車業(yè)務(wù)當(dāng)季收入和自由現(xiàn)金流均超預(yù)期，且連續(xù)四個季度實現(xiàn)盈利，這刺激了資本市場。財報發(fā)出后，特斯拉股價盤后漲4.25%，最高每股報1660美元，總市值3077億美元，相當(dāng)于市值排名第二的豐田汽車（1763.7億美元）、第三名大眾汽車（809.8億美元）和第四名本田汽車（455.5億美元）之和，成為全球汽車公司的市值冠軍。

　　雖然特斯拉的汽車收入比較亮眼，但筆者注意到，特斯拉的汽車業(yè)務(wù)營收中，有一項收入在悄然增加，從去年第二季度的1.11億美元，猛增到了今年第二季度的4.28億美元，同比猛增了286%，這項隱秘收入就是其銷售電動汽車帶來的零排放積分收入。

　　在過去的一年時間里，特斯拉的電動車積分收入在汽車總營收中的占比從一年前的2%猛增到今年第二季度的8%左右，相當(dāng)于翻了四倍。特斯拉靠出售積分賺取的純收入，已經(jīng)超過了特斯拉的自由現(xiàn)金流量，成為其亮眼業(yè)績背后的主要貢獻者之一。

　　這也奠定了特斯拉“連續(xù)四個季度GAAP實現(xiàn)了盈利”說法的基石，成為特斯拉未來可能晉級標(biāo)普500指數(shù)行列的最大功臣（根據(jù)筆者對公司股納入標(biāo)普500指數(shù)的時間研究分析，特斯拉市值到達“相當(dāng)規(guī)模后”，其最可能被納入在標(biāo)普500指數(shù)行列的時間是在其盈利財報發(fā)布后30-40天左右，估計最早9月份初特斯拉有望正式進入標(biāo)普500指數(shù)股行列）。

　　設(shè)想，如果沒有了電動車積分銷售的收入，那特斯拉“連續(xù)四個季度GAAP實現(xiàn)了盈利”的情況可能就是另一幅景象。

　　2020年二季度，特斯拉GAAP下歸于普通股東的凈利潤達到了1.04億美元，這是自2019年三季度以來，連續(xù)第四個季度實現(xiàn)盈利。若去掉積分收入，特斯拉GAAP下歸于普通股東的凈利潤就會變成了-3.24億美元。

『去掉積分后特斯拉利潤情況』

　　但世界上沒有那么多“如果”，特斯拉作為世界電動汽車的先驅(qū)，率先“冒了風(fēng)險吃了螃蟹”，所以能夠率先享受到世界零排放汽車法規(guī)所帶來的紅利，也屬于“合理利用規(guī)則”，無可厚非。

積分收入的“錢”景如何

　　特斯拉的積分收入屬于銷售電動汽車的副產(chǎn)品，這主要得益于各國日趨嚴(yán)格的零排放法規(guī)的實施。

　　最早實施零排放法規(guī)的是特斯拉所在的美國加州。早在1990年，加州就出臺了《清潔空氣法案》等零排放汽車法規(guī)，主要是為了降低汽車尾氣排放和溫室氣體排放，經(jīng)過多次修訂，逐步形成了加州零排放汽車法規(guī)1.0版本（到2017年）和2.0版本（2018—2025年）。

　　目前加州的零排放法規(guī)已推廣應(yīng)用至美國西海岸的俄勒岡、亞利桑那以及東北部的緬因、紐約等14個州。

『加州的零排放法規(guī)對ZEV車輛的比例要求』

　　從2018年開始，美國ZEV法案對車型要求將更加嚴(yán)格。插電式混合動力車型及混合動力車型(PZEVs and AT PZEVs)不再納入積分體系，只有純電動車型和燃料電池車型符合ZEV要求。ZEV車輛占比也從2009年的2.5%提升至2018年的4.5%，之后逐漸增加，預(yù)計2025年將達到22%，大約是2018年的5倍。而無法達到規(guī)定銷量的廠商將根據(jù)缺口數(shù)量支付罰金，每一個ZEV積分需支付5000美元的罰款。

　　特斯拉從2013年正式對外交付電動汽車開始，便很好地利用了ZEV政策工具，開始對外銷售ZEV積分。據(jù)筆者的測算，從2012年到2020年上半年，特斯拉共累計交付了107萬臺電動汽車，其中有約50%的銷售發(fā)生在實施ZEV政策的區(qū)域，累計出售ZEV電動車積分獲得的收入約為30億美元，折合每輛車產(chǎn)生的ZEV積分收入約為5800美元，以每輛車平均5個ZEV積分計算（續(xù)航里程每100英里差不多能產(chǎn)生1.5個零排放積分），折合到每個ZEV積分價格約為1160美元。

『推算特斯拉靠出售積分可獲48-50億美元收入』

　　筆者測算，從2012年到2020年全年，特斯拉累計交付電動汽車可達125萬輛，在美國有望產(chǎn)生大約35億美元的電動汽車積分收入。

　　在中國，《乘用車企業(yè)平均燃料消耗量和新能源汽車積分并行管理辦法》正在如火如荼的進行中。雖然受疫情和新能源車補貼大幅退坡的雙重打擊，中國新能源汽車市場正經(jīng)歷著連跌的慘狀。

　　2020年上半年整體新能源乘用車市場共銷售30萬臺，同比下滑44%。新能源汽車的慘淡銷量直接導(dǎo)致了新能源積分的供應(yīng)不足，行業(yè)出現(xiàn)了近50萬分的新能源負(fù)積分，加上油耗達標(biāo)值的持續(xù)降低，造成了行業(yè)整體油耗負(fù)積分飆升至近600萬分，從全年來看，中國整個汽車行業(yè)將很可能出現(xiàn)了積分供不應(yīng)求的局面。

　　在這種惡劣的環(huán)境中，特斯拉在上海本地化工廠的助力下表現(xiàn)一騎絕塵，前半年共交付了生產(chǎn)和交付了5萬臺電動汽車，以每輛車可賺6分來計算，上半年特斯拉在中國共產(chǎn)生了新能源積分30萬分，同時產(chǎn)生了28萬分的油耗正積分，雄踞中國新能源積分榜的榜首。

『Model 3』

　　由于積分市場可能出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面，筆者估計2020年的中國新能源車積分價格可能突破1000元/分。以此估算，特斯拉上半年在中國可憑借出售30萬新能源積分獲得超過3億元的收入，2020年全年特斯拉的新能源積分估計可產(chǎn)生6.6億元的收入。

　　由于特斯拉在中國沒有生產(chǎn)燃油車且控股超過25%的關(guān)聯(lián)公司，因此從實際操作角度，特斯拉全年約60萬的油耗正積分實際上是白白浪費了。

　　在歐洲，隨著歐洲二氧化碳法規(guī)的實施，95歐元/克的罰款也讓特斯拉看到了在歐洲的巨大商機。2019年特斯拉與菲亞特克萊斯勒集團（FCA）簽訂了積分采購大單。FCA在今年一季報曾披露，需要支付11億美元，才能確保其在2023年前免于遭受歐盟CO2法規(guī)的處罰。FCA CEO Mike Manley也公開表達了對特斯拉的的感謝，“我們應(yīng)該感謝特斯拉的幫助，使我們在未來三年里免于歐盟法規(guī)處罰�！�